MundoMorando

El blog de Mario Morando

Causas y enseñanza de la crisis argentina (El Economista, 13/9/2002)

¿Qué puede ser peor que una crisis económica hiperdepresiva? Una crisis económica hiperdepresiva sin moraleja práctica, como la que actualmente vivi­mos. Repasemos los diferentes enfoques.

1.  Desmanejo fiscal: el défi­cit fiscal arruinó la convertibili­dad. Bastaba subir los impuestos o moderar el gasto público para evitarlo. La prima de riesgo pa­ís se hubiera ubicado en valores sustentables, y el ciclo virtuoso de la inversión hubiera seguido su curso.

2.  Deterioro del dinamismo exportador: el tipo de cambio nominal fijo fue el culpable. La devaluación del euro y del real brasileño deterioraron fuertemente el tipo de cambio efectivo real desde 1998, instalando así gran incertidumbre sobre el re­pago de la deuda en moneda ex­tranjera, al compás del amesetamiento de las exportaciones y el crecimiento vegetativo de la deuda externa por capitalización de intereses crecientes.

3) Deterioro del ambiente fi­nanciero internacional: la Ar­gentina era un barquito de papel impulsado por un mar de liqui­dez mundial, mientras ésta abun­dó. Pero después de las crisis asiática, rusa y brasileña, de la caída de la Bolsa esladounidense y del consiguiente repliegue de los capitales hacía sus países de origen, nada podía retraerlos.

Ricardo Haussman y Andrés Velasco (“Hard money’s soft underbelly: underslanding the Argentine crisis”, Harvard University, julio/02) relativizan 1, pues estiman que el resultado fiscal primario fue, en promedio, acep­table. Fueron la reforma del sis­tema previsional y el reconoci­miento de deudas antiguas con los jubilados y proveedores del Estado a través de la emisión de deuda cotizable, los que satura­ron el mercado crediticio. De ha­berse recurrido al ajuste fiscal para tratar de revertir la situación de los últimos dos años, no se hu­biera mejorado la solvencia global, dado el racionamiento de crédito existente en los merca­dos internacionales (como consecuencia de 3), pues la baja de gasto público (en caso de haber resultado factible) hubiera dado lugar a aumento de demanda pri­vada, que igualmente hubiera re­querido de crédito externo.

Afirman que combatir 2 con devaluación sin pesificación, tampoco hubiera resultado, pues el empeoramiento de la carga financiera en moneda extranjera habría sobrepasado la ganancia por mejora de la cuenta corrien­te. Y en cuanto a la posibilidad de combatir 3 con la dolarización, citan las experiencias no exitosas de Panamá y Ecuador, pues la amenaza de default no queda atenuada, pues si la retrac­ción del financiamiento se origina en una percepción de insol­vencia intertemporal vinculada a la alta relación deuda externa/exportaciones, la dolarización no tiene, obviamente, ninguna importancia para tal ratio.

Concluyen que la crisis fue el resultado de la conjunción de 2 y 3, más la falta de flexibilidad que ocasionaron: a) un esquema previo de crecimiento basado en el uso desaforado de la capacidad de endeudamiento, sin dejar reservas de crédito para utilizar en la época de vacas flacas y b) la dolarización del crédito que impidió la posibilidad del ajuste nominal de los stocks monetarios mediante una devaluación, dejando ambos un nulo margen de maniobra para políticas co­rrectivas internas cuando los pa­rámetros exógenos se tornaran desfavorables. En síntesis, la moraleja es del tipo de la que sur­ge de la historia de la cigarra y la hormiga, versión con crédito dolarizado.

Por su parte, Guillermo Perry y Luis Serven (The Anatomy of a Multiple Crisis, World Bank, mayo/02) estiman que el déficit fiscal, medido computando el retraso cambiario y la capacidad intertemporal de pago, fue de magnitud considerable durante toda la década. En cambio relativizan 3, estableciendo que la Argentina no fue afectada más que otras repúblicas latinoame­ricanas por la evolución de sus términos de intercambio, ni por el incremento de los spreads y el consiguiente repliegue de los capitales que siguieron a la crisis rusa, ni por la desaceleración de las economías americana y mun­dial desde 2001. Así, Haussmann y Perry difieren en la importancia de 1 y 3, pero no en la de 2.

4) Enrarecimiento del clima político interno: hay quienes sostienen que los aspectos económicos fueron sólo el epifenó­meno, pues lo económico sigue a lo político. Que fue el episodio de la denuncia de las coimas en el Senado, la renuncia del Vice­presidente y su catarata de con­secuencias nefastas los que paralizaron las decisiones de inversión por falta de liderazgo, con­duciendo al callejón sin salida fi­nal. Y que de existir ese lideraz­go podría haberse alterado todo el curso de los acontecimientos, aun frente a las mismas variables macro. Descreo de este privile­gio del voluntarismo. La orfandad de líderes, la sensación de que los capitanes y subalternos abandonaban el barco al garete, pudo haber acelerado el hundi­miento, pero no lo provocó. Se­mejantes problemas económicos tienen causas económicas. Por eso, si bien valoro el intento fi­nal de Cavallo, valiente y desesperado, para redimir a su criatu­ra en beneficio propio y de todos nosotros, sus esfuerzos estaban condenados al fracaso. Su Frankenstein ya tenía vida propia.

5) Fallas en el mercado cre­diticio: opino que la crisis alcanzó semejante paroxismo, sin haberse corregido antes los fac­tores 1 y 2, debido a increíbles fallas en el mercado del crédito estatal, aunadas a la rigidez del endeudamiento en monedas extranjeras de sectores no exporta­dores.

Observemos la siguiente escena: un hombre camina solo al borde de una escollera. Se pendulea; salta; hace todo tipo de piruetas. Finalmente, cae al mar embravecido y muere por asfi­xia. “El problema fue la impru­dencia del caminante”, dicen los fiscalistas. Pero la cuestión es entender por qué fue posible, du­rante tanto tiempo, comportarse fiscalmente mal. ¿Cómo disponer las barandas para que los imprudentes no se caigan?

La convertibilidad fue tomada demasiado en serio (¿o a la lige­ra?), despreciando los principios elementales del hedging de mo­nedas (materia de estudio ya por parte de los aspirantes a peritos mercantiles) máxime cuando, de forma muy extraña, casi nunca llegó a utilizarse el mercado de futuros de divisas a mediano plazo para cubrir riesgos de cambio. Se estimuló la denomina­ción en moneda extranjera, sin cobertura, de los financiamientos de proyectos que no genera­ban, directamente, divisas. Se estimaba que, de algún modo (¿cuál?), las mejoras en servi­cios harían más competitiva la economía, contribuyendo a obtener, indirectamente, las divi­sas. Capcioso argumento, pues si los proyectos que traían las di­visas directamente debían repa­gar sus deudas, ¿cómo las paga­rían quienes no las generaban di­rectamente? El modelo sólo podía cerrar reinvirtiendo indefinidamente todo el excedente en el país, sin experimentar nunca salidas netas de reservas (dividen­dos + intereses + retiros de ca­pital < ingresos de capital).

El mercado crediticio se tornó ideológicamente miope, fomen­tando el desarrollo malsano del desbalance de las finanzas pú­blicas y privadas. Y su reacción tardía ya no fue higiénica sino destructiva. Podría hablarse de un moral hazard de los presta­mistas, que ingenuamente in­centivados por el aparente retor­no de su negocio, consintieron en confundir la legislación formal del Congreso (“la convertibilidad es una ley; no se puede devaluar sin pasar por el Con­greso; y nadie va a querer des­truir este sistema que les convie­ne a todos”) con la ley económi­ca real de la oferta y la deman­da de divisas, que nada sabe de formalismos ni de legisladores. ¡Como si la asociación de hoteleros creyera proteger del mal tiempo a los turistas obteniendo una ordenanza municipal que asegurara que no llovería nunca!

Nótese que una de las moralejas de este enfoque, es que la mentada baja del gasto público no hubiera evitado la crisis, por­que en lugar de prestarle al Es­tado, con la misma lógica se le hubiera prestado más al sector privado, aún sin capacidad de exportar. Después de todo, a al­guien había que prestarle los ex­cedentes. ¿Por qué enfatizar só­lo la voracidad del cerdo y no la incontinente benevolencia de quien lo alimentó durante tantos años?

La Ley de Convertibilidad ge­neró un espejismo (véase Mitos económicos, El Economista, 16/8/02), que fue convalidado desaprensivamente por el afán inmediato de lucro, relativizando la posibilidad de shocks ex­ternos desfavorables, al destinar el grueso de los créditos en mo­neda dura, directa o indirecta­mente, al consumo interno.

El factor de rigidez que exa­cerbó la crisis, no fue sólo el ti­po de cambio fijo, sino la denominación de préstamos en mo­neda extranjera destinados a ac­tividades que perciben sus in­gresos en moneda local. Si, por lo tanto, estas actividades, que representan una proporción tan significativa de la producción interna, requieren ser financiadas en moneda nacional, la gran enseñanza de política económi­ca de esta crisis es que no puede escapársele al problema de indu­cir ahorro nacional en moneda nacional. O estaremos construyendo nuevos castillos de naipes.

Anuncios

Escriba su comentario a continuación:

Introduce tus datos o haz clic en un icono para iniciar sesión:

Logo de WordPress.com

Estás comentando usando tu cuenta de WordPress.com. Cerrar sesión / Cambiar )

Imagen de Twitter

Estás comentando usando tu cuenta de Twitter. Cerrar sesión / Cambiar )

Foto de Facebook

Estás comentando usando tu cuenta de Facebook. Cerrar sesión / Cambiar )

Google+ photo

Estás comentando usando tu cuenta de Google+. Cerrar sesión / Cambiar )

Conectando a %s

Información

Esta entrada fue publicada en 13 septiembre, 2002 por en Economía argentina y etiquetada con .
A %d blogueros les gusta esto: